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　　第七章第六節(jié)　債券資產(chǎn)組合管理

　　債券資產(chǎn)組合管理的兩個目的：一是規(guī)避利率風(fēng)險，獲得穩(wěn)定的投資收益;二是通過組合管理鑒別出非正確定價的債券，并力求通過對市場利率變化總趨勢的預(yù)測來選擇有利的市場時機以賺取債券市場價格變動帶來的資本利得收益。

　　一、債券利率風(fēng)險的衡量

　　(一)債券價格隨利率變化的基本原理

　　必要收益率，即折現(xiàn)率不是唯一的，它隨不同的時期而變化，反映不同期間的市場即期利率。因此，市場利率的變化會影響到債券價格的變化，即利率上升，債券價格會下跌。

　　(二)測量債券利率風(fēng)險的方法

　　1.久期

　　久期又被稱為“持期”。這一概念最早來自麥考萊對債券平均到期期限的研究，他認為把各期現(xiàn)金流作為權(quán)數(shù)對債券的期限進行加權(quán)平均，可以更好地把握債券的期限性質(zhì)。久期表示的就是按照現(xiàn)值計算，投資者能夠收回投資債券本金的時問(用年表示)，也就是債券期限的加權(quán)平均數(shù)，其權(quán)數(shù)是每年的債券債息或本金的現(xiàn)值占當(dāng)前市價的比重。

　　對于在債券持有期內(nèi)沒有債息收入，貼息發(fā)行到期償還本金的貼現(xiàn)債券而言，久期便等于其到期期限。

　　久期的性質(zhì)：

　　(1)久期與息票利率呈相反的關(guān)系，息票率越高，久期越短。

　　(2)債券的到期期限越長，久期也越長。

　　(3)久期與到期收益率之間呈相反的關(guān)系，到期收益越大，久期越小，但其邊際作用效果也遞減。

　　(4)多只債券的組合久期等于各只債券久期的加權(quán)平均，其權(quán)數(shù)等于每只債券在組合中所占的比重。

　　2.基于久期的債券利率敏感性測量

　　久期實質(zhì)上是對債券價格利率敏感性的線性測量，或一階導(dǎo)數(shù)。修正久期是對債券價格利率線性敏感性更精確的測量。

　　3.久期在投資實踐中的應(yīng)用

　　久期是風(fēng)險控制指標(biāo)。

　　4.久期的缺陷

　　(1)它對于所有的現(xiàn)金流采用了同樣的收益率，這意味著在到期期限內(nèi)收益率基本保持不變，這與實際情況不符。

　　(2)采用久期方法對債券價格利率風(fēng)險的敏感性進行測量實際上是考慮了價格與收益率之間的線性關(guān)系，而市場的實際情況表明，這種關(guān)系經(jīng)常是非線性的。

　　5.凸性

　　凸性描述了價格和利率的二階導(dǎo)數(shù)關(guān)系，與久期一起可以更加準確地把握利率變動對債券價格的影響。

　　久期與凸性一起描述的價格波動仍然是一種近似結(jié)果。

　　二、被動管理

　　被動管理分為兩類：一類是為了獲取充足的資金以償還未來的某項債務(wù)，為此而使用的建立債券組合的策略。另一類是為了獲取充足的資金以償還未來債務(wù)流中的每一筆債務(wù)而建立的債券組合策略。

　　(一)單一支付負債下的資產(chǎn)免疫策略(利率消毒)

　　要使一種債券組合的目標(biāo)價值或目標(biāo)收益免受市場利率的影響，就必須如此操作：選擇麥考萊久期等于償債的債券;初始投資額等于未來債務(wù)的現(xiàn)值。

　　利率消毒是有假設(shè)條件的，它要求市場利率期限結(jié)構(gòu)是水平的，并且變動是平行的。

　　(二)多重支付負債下的組合策略

　　所謂現(xiàn)金匹配，就是通過債券的組合管理，使得每期從債券獲得的現(xiàn)金流入與該時期約定的現(xiàn)金支出在量上保持一致。

　　現(xiàn)金流量匹配與資產(chǎn)免疫有以下幾個方面的區(qū)別：

　　1.現(xiàn)金流量匹配方法并不要求債券資產(chǎn)組合的久期與債券的期限一致。

　　2.采用現(xiàn)金流量匹配方法與之后不需要進行任何調(diào)整，除非選擇的債券的信用等級下降。

　　3.現(xiàn)金流量匹配法不存在再投資風(fēng)險、利率風(fēng)險，債務(wù)不能到期償還的唯一風(fēng)險是提前贖回或違約風(fēng)險。

　　采用現(xiàn)金流匹配法建立的資產(chǎn)組合的成本比采用資產(chǎn)免疫方法的成本高出3%一7%。

　　三、主動債券組合管理

　　(一)水平分析

　　該方法的核心是通過對未來利率的變化就期末的價格進行估計，并據(jù)此判斷現(xiàn)行價格是否被誤定以決定是否買進。

　　(二)債券掉換

　　債券掉換的目的是用定價過低的債券來替換定價過高的債券，或是用收益率高的債券替換收益率較低的債券。包括的類型：替代掉換;市場內(nèi)部價差掉換;利率預(yù)期掉換;純收益率調(diào)換。

　　(三)騎乘收益率曲線

　　使用這類方法的人以資產(chǎn)的流動性為目標(biāo)，投資于短期固定收入債券。

　　四、債券資產(chǎn)組合收益評價

　　債券和其他類型固定收益證券組合的業(yè)績通常是通過將其在某一時間區(qū) 間內(nèi)的總回報率(包括利息支付加上資本損益)與某個代表其可比證券類型的 指數(shù)的回報率進行比較來進行評估，如投資抵押貸款債券所形成的債券組合則 通常與某個抵押貸款債券指數(shù)進行比較。另一種不同的評估方法是采用債券 市場線。

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