“目前的指數(shù)點(diǎn)位不存在低估，也沒(méi)有大的泡沫”

　　朱李

　　時(shí)隔一年多，第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)《財(cái)商》再次對(duì)上海從容投資董事長(zhǎng)呂俊進(jìn)行。呂俊說(shuō)穩(wěn)健增長(zhǎng)、追求低風(fēng)險(xiǎn)、中等回報(bào)是從容的風(fēng)格，今天看來(lái)，他的這一定位顯然為從容贏得了自己的市場(chǎng)。

　　成立不足三年，從容投資已飛速躋身陽(yáng)光私募第一梯隊(duì)，所管理的資產(chǎn)規(guī)模已從最初的幾億元增長(zhǎng)至20多億元，產(chǎn)品共3個(gè)系列、12只。

　　個(gè)性依舊的呂俊是如何解讀2010年的呢？

　　今年的重點(diǎn)在選股

　　《財(cái)商》：對(duì)2010年的市場(chǎng)，你的看法與外界的預(yù)期有何不同之處？

　　呂俊：除了少部分券商比較看空之外，大部分人對(duì)2010年的市場(chǎng)還是看好，從容的看法跟他們也差不多。今年的重點(diǎn)還是在選股方面。正常來(lái)講，在經(jīng)過(guò)連續(xù)幾年的劇烈波動(dòng)后，市場(chǎng)的振幅應(yīng)該縮窄，除非是出現(xiàn)了股指期貨。不過(guò)股指期貨真的推出以后到底會(huì)不會(huì)增加市場(chǎng)的波動(dòng)，目前都還不好說(shuō)。我想總體的波動(dòng)應(yīng)該是下降的，在這樣的條件下需要精選個(gè)股。

　　《財(cái)商》：眼下股指期貨和融資融券的推出已獲國(guó)務(wù)院原則同意，這一消息對(duì)接下來(lái)的市場(chǎng)將有何影響？

　　呂俊：目前的指數(shù)點(diǎn)位不存在低估，也沒(méi)有大的泡沫，因此推出股指期貨后不會(huì)造成極端的逆轉(zhuǎn)。

　　股指期貨和融資融券的推出完善了制度建設(shè)，對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展具有重大的戰(zhàn)略意義，中國(guó)證券市場(chǎng)也需要股指期貨這樣的避險(xiǎn)工具。

　　融資融券可以為投資者提供融資，必然給證券市場(chǎng)帶來(lái)新的資金增量，這會(huì)對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生積極的推動(dòng)作用。其次，融資融券有明顯的活躍交易的作用，以及完善市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。再次，融資融券的引入為投資者提供了新的盈利模式。融資使投資者可以在投資中借助杠桿，而融券可以使投資者在市場(chǎng)下跌的時(shí)候也能實(shí)現(xiàn)盈利。

　　《財(cái)商》：2010年你認(rèn)為哪些行業(yè)有可能會(huì)超預(yù)期？

　　呂�。浩鋵�(shí)很多行業(yè)都會(huì)有機(jī)會(huì)，機(jī)會(huì)還是在個(gè)股。我們認(rèn)為機(jī)會(huì)比較大的還是消費(fèi)和一些先進(jìn)制造業(yè)。至于上游的資源品比如煤炭、有色等，在2010年應(yīng)該沒(méi)有全局性機(jī)會(huì)而只有結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，主要原因是它們?cè)?009年已經(jīng)上漲太多，股價(jià)中已經(jīng)包含了太多的預(yù)期了。

　　新興行業(yè)要看估值，不能純粹看預(yù)期

　　《財(cái)商》：說(shuō)到消費(fèi)，你好像對(duì)不久前中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中城鎮(zhèn)化的政策關(guān)注較多？

　　呂俊：對(duì)，我們很關(guān)注城鎮(zhèn)化的進(jìn)展。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確了要發(fā)展城鎮(zhèn)化，把它作為拉動(dòng)內(nèi)需的主要?jiǎng)恿�。這是中國(guó)幾十年來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)。只有有城鎮(zhèn)化的發(fā)展，才能使人口聚集起來(lái)。消費(fèi)業(yè)特別是服務(wù)業(yè)，離開(kāi)了城鎮(zhèn)化就沒(méi)辦法繼續(xù)往前發(fā)展。

　　《財(cái)商》：你會(huì)怎么看這其中的投資機(jī)會(huì)？

　　呂�。旱娜丝谟咳氤鞘校瑤�來(lái)的對(duì)服務(wù)機(jī)構(gòu)的需求，這個(gè)是確定的。我們?cè)��?jīng)跑過(guò)一些二、三線(xiàn)城市，就算是有些東部沿海地區(qū)的城市，全市也只有一家電影院，商場(chǎng)也不多。其實(shí)中國(guó)很多地方都是這樣。所以我覺(jué)得中國(guó)未來(lái)很多事情是很有空間的。城鎮(zhèn)化的機(jī)會(huì)還沒(méi)被充分挖掘。

　　具體板塊現(xiàn)在還看不了那么深。很確定的是，中西部的商業(yè)肯定會(huì)增長(zhǎng)。人口流入，收入增長(zhǎng)，商業(yè)企業(yè)有什么理由業(yè)績(jī)會(huì)不好？城鎮(zhèn)化帶來(lái)的變化太多了，一個(gè)城鎮(zhèn)興起涉及到各個(gè)方面，包括對(duì)人們的生活習(xí)慣的改變，比如喝不喝牛奶。

　　《財(cái)商》：城鎮(zhèn)化的同時(shí)也是區(qū)域化，中國(guó)很多企業(yè)是依托地方政策發(fā)展起來(lái)的，一旦走出區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)力就會(huì)面臨很大挑戰(zhàn)，對(duì)此你會(huì)怎么看？

　　呂俊：我覺(jué)得區(qū)域化很好。有的食品飲料公司，只做了一個(gè)省的市場(chǎng)，就有400多億的市值�？鐓^(qū)域發(fā)展并不容易，深耕細(xì)作也很好。就算是商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)非常激烈的上海，也沒(méi)有哪個(gè)企業(yè)把市場(chǎng)做到?jīng)]有潛力了，即使不走出上海，實(shí)現(xiàn)快速的發(fā)展也還是辦得到的。

　　《財(cái)商》：對(duì)于城鎮(zhèn)化的投資，你會(huì)循著什么樣的線(xiàn)索呢？政策嗎？

　　呂俊：正是政策。

　　《財(cái)商》：但記得你也說(shuō)過(guò)，并非所有政策都會(huì)有效。如何在其中篩選？

　　呂�。赫�策能不能產(chǎn)生實(shí)際效果要看當(dāng)時(shí)市場(chǎng)的需求。比如2009年，市場(chǎng)對(duì)家電本來(lái)就有換代需求，政策稍微推動(dòng)一下，家電的銷(xiāo)售就很火爆。汽車(chē)也一樣。所以說(shuō)，如果一項(xiàng)政策適應(yīng)了市場(chǎng)需求，它就會(huì)變得特別有效。

　　《財(cái)商》：房地產(chǎn)是城鎮(zhèn)化中的一環(huán)，對(duì)這一塊你是怎么看的？

　　呂�。喝绻�房?jī)r(jià)再進(jìn)一步上漲，那政府還會(huì)出臺(tái)的抑制房?jī)r(jià)上漲的政策。因?yàn)楝F(xiàn)在房?jī)r(jià)泡沫至少在一線(xiàn)城市還是存在的。上�，F(xiàn)在價(jià)格在10萬(wàn)元/平方米以上樓盤(pán)有多少個(gè)？

　　《財(cái)商》：大概有十個(gè)吧。

　　呂俊：對(duì)，這個(gè)泡沫還是很厲害的。我也認(rèn)為現(xiàn)在不抑制的話(huà)，將來(lái)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)更大。

　　《財(cái)商》：對(duì)于一些新興行業(yè)，比如生物醫(yī)藥、低碳和3G，你怎么看？

　　呂�。哼@些行業(yè)都很有前途，但最終還是要看估值，不能純粹看預(yù)期。即使公司暫時(shí)拿不出業(yè)績(jī)，起碼也要拿出一些證據(jù)來(lái)證明自己在快速成長(zhǎng)。如果既沒(méi)業(yè)績(jī)也沒(méi)證據(jù)就成了編故事。

　　偏好處于行業(yè)拐點(diǎn)或早期的大中型公司

　　《財(cái)商》：你似乎不太喜歡做預(yù)測(cè)，至少是不喜歡公開(kāi)作預(yù)測(cè)。

　　呂�。侯A(yù)測(cè)是很有難度的事情。我們更重視的是對(duì)大的局面進(jìn)行認(rèn)識(shí)。比如說(shuō)2009年炒的所謂的低碳經(jīng)濟(jì)。我們當(dāng)時(shí)認(rèn)識(shí)到這事不能跟著海外媒體和西方國(guó)家來(lái)走，它們實(shí)際沒(méi)減排多少，但它們要發(fā)展中國(guó)家去減排，千萬(wàn)不能上它們的圈套。

　　《財(cái)商》：所以你對(duì)低碳經(jīng)濟(jì)不太感冒？

　　呂�。翰皇遣桓忻�。這方面我們做了很多研究，認(rèn)為它的主要驅(qū)動(dòng)因素還是能源價(jià)格，不是政策。如果政策強(qiáng)行加碳稅，至少不應(yīng)該出現(xiàn)低碳類(lèi)股票和煤炭股一起往上漲的情況，而這恰恰是去年年初的景象。

　　《財(cái)商》：你從公募出來(lái)以后，在投資方面出現(xiàn)了哪些變化？

　　呂�。簳�(huì)有一些變化，但不是我們?nèi)藶樵斐傻模�而是市�?chǎng)造成的，因?yàn)槭袌?chǎng)重心在發(fā)生變化。

　　《財(cái)商》：在選股上有什么偏好？

　　呂�。何覀兿矚g那種處于行業(yè)拐點(diǎn)或早期的大中型公司，太小的公司我們投不了太多，一般也不去研究。我們的投資方法比較適合管理大規(guī)模資金。

　　《財(cái)商》：你會(huì)怎么來(lái)選擇成長(zhǎng)性公司？比如是看它的增長(zhǎng)率還是看其他一些指標(biāo)？

　　呂俊：成長(zhǎng)性公司整體來(lái)說(shuō)我們還是看好，但還是要結(jié)合公司的具體情況，因?yàn)槌砷L(zhǎng)不是線(xiàn)性的。比如你前面提的問(wèn)題，一個(gè)公司把一個(gè)省的市場(chǎng)做到占80%之后，現(xiàn)在它要出省了，省外的銷(xiāo)售渠道、品牌知名度、美譽(yù)度都沒(méi)有，增速進(jìn)入平臺(tái)期，但市場(chǎng)給它的估值還是高成長(zhǎng)的估值，這是你投資成長(zhǎng)性公司時(shí)會(huì)碰到的風(fēng)險(xiǎn)，所以我們要進(jìn)行挑選。

　　《財(cái)商》：從容目前的資產(chǎn)規(guī)模跟當(dāng)初你在公募所管理的資產(chǎn)規(guī)模相差很多，資金量比以前小，是不是對(duì)個(gè)股更加要做一些取舍？

　　呂�。浩鋵�(shí)不存在這個(gè)問(wèn)題。我們不可能像5000萬(wàn)元的資金一樣做那么靈活的選擇，對(duì)個(gè)股也不能投太多，所以還是要講配置。另外，因?yàn)橐?guī)模很大，所以我們?cè)诎踩�性、保值方面�?duì)自己要求很高。2008年我們只略微虧損4%左右，2009年扣除20%的業(yè)績(jī)報(bào)酬后增長(zhǎng)率在60%左右，兩年復(fù)合增長(zhǎng)率在同類(lèi)產(chǎn)品中排名相當(dāng)靠前。我們希望業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)定，讓客戶(hù)安心地增值。我們是服務(wù)業(yè)，不能試圖去考驗(yàn)客戶(hù)的心臟。

　　呂俊簡(jiǎn)介

　　武漢大學(xué)工商管理碩士。14年證券從業(yè)經(jīng)驗(yàn)。曾任上投摩根基金管理有限公司副總經(jīng)理、投資總監(jiān)，中國(guó)優(yōu)勢(shì)基金經(jīng)理，國(guó)泰基金公司基金經(jīng)理等職。管理上投摩根中國(guó)優(yōu)勢(shì)基金3年間業(yè)績(jī)總回報(bào)超過(guò)650%。曾獲2008年度“最佳私募基金管理人新銳獎(jiǎng)”和2009年度“最佳陽(yáng)光私募基金經(jīng)理”等獎(jiǎng)項(xiàng)。目前負(fù)責(zé)上海從容投資管理有限公司發(fā)展戰(zhàn)略及系列信托產(chǎn)品投資管理。

　　觀點(diǎn)回放

　　融券業(yè)務(wù)增加股票長(zhǎng)線(xiàn)價(jià)值

　　“假設(shè)某家機(jī)構(gòu)投資者長(zhǎng)期持有一只銀行股，股市短暫的上漲或者下跌對(duì)這家機(jī)構(gòu)持有這只銀行股并不產(chǎn)生影響。在有“做空”機(jī)制的條件下，這家機(jī)構(gòu)可以先借出銀行股股票，并按照事先談妥的利率收取利息。如果出借股票的利率是6%，銀行股本身的股息是1%，那么這家機(jī)構(gòu)即使一年其他事情都不做，那么一年下來(lái)還是有7%的固定回報(bào)。從長(zhǎng)期看，上述收益還是非�？捎^的。如果計(jì)算上這家銀行股公司本身業(yè)績(jī)有所增長(zhǎng)，那么對(duì)于長(zhǎng)期投資這只銀行股的機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)還能有更高的回報(bào)。而且，這家機(jī)構(gòu)投資者由于是長(zhǎng)期投資于這只銀行股，那么在做賬時(shí)的入賬方法也可能發(fā)生變化，比如，這家機(jī)構(gòu)可以從原先的按市值入賬法，轉(zhuǎn)為固定投資回報(bào)。因此，融券業(yè)務(wù)增加了股票的長(zhǎng)線(xiàn)價(jià)值，就像房屋出租收入可以支撐房?jī)r(jià)一樣�！�