海通股指期貨聯(lián)合研究中心 郭梁 李子婧

　　今日，中金所就股指期貨交易及實施細(xì)則征求意見。征求意見規(guī)定，為加強風(fēng)險控制，將股指期貨最低保證金標(biāo)準(zhǔn)由10提高至12%，將持倉限額標(biāo)準(zhǔn)由600手降為100手。在規(guī)則中增加了“季月合約上市首日漲跌停板幅度為掛牌基準(zhǔn)價的±20%”。本次修訂還取消了股指期貨熔斷制度。細(xì)則經(jīng)過修訂后，風(fēng)險控制更為完善，交易制度更為合理，結(jié)合2010年的宏觀經(jīng)濟形勢，我們認(rèn)為股指期貨的三大功能有望充分展現(xiàn)。

　　經(jīng)濟步入持續(xù)復(fù)蘇周期

　　從社會總產(chǎn)出，總需求及價格指數(shù)表現(xiàn)來看，上一階段寬松的財政政策和貨幣政策效果顯現(xiàn)，經(jīng)濟開始轉(zhuǎn)暖，反映在中國各項經(jīng)濟指標(biāo)明顯改善，和去年同期相比，PMI從40%回升至56.6%，GDP 增速從6.1%即將回升到近11%，工業(yè)增加值自去年6月份以來保持兩位數(shù)增長態(tài)勢，社會消費品零售總額自2月份觸底后持續(xù)改善，價格水平開始回歸，但仍處在低位，出口從下降20%即將轉(zhuǎn)為正增長同比增速。綜合來看，我國經(jīng)濟已經(jīng)步入明顯的持續(xù)復(fù)蘇周期。

　　從拉動經(jīng)濟增長的三駕馬車來看，力量有回歸均衡之勢。投資方面，政府主導(dǎo)投資增速將會有明顯回落，投資主體將逐步讓位于市場投資，表現(xiàn)為房地產(chǎn)等私人投資占比將會上升；消費方面，2010年中國經(jīng)濟增長方式將從過去投資和出口拉動，逐步轉(zhuǎn)變?yōu)橐揽肯�費拉動，中央經(jīng)濟工作會議已將增加居民消費列為重中之重，第二輪高增長的動力消費結(jié)構(gòu)升級：以汽車住房為主，規(guī)模大帶動力強，影響消費增長的不確定性；出口方面，全球宏觀經(jīng)濟指標(biāo)顯示出口持續(xù)回升態(tài)勢明顯，BDI波羅的海干散貨運價指數(shù)是全球貿(mào)易活動的領(lǐng)先指標(biāo)，2009年上半年BDI指數(shù)確定的回升趨勢得以延續(xù)，顯示全球經(jīng)濟活躍程度不斷增強。OECD綜合領(lǐng)先指數(shù)穿越100 臨界值后繼續(xù)回升，再次驗證全球經(jīng)濟回暖的判斷。出口增長取決于歐美經(jīng)濟復(fù)蘇力度，但未來出口增幅受人民幣升值壓力較大。

　　結(jié)合宏觀經(jīng)濟形勢，我們分別針對股指期貨市場的主要參與主體——套期保值者、套利者和投資者作出如下三個猜想：

　　猜想一：結(jié)構(gòu)性機會提升避險需求

　　股指期貨套期保值就是買入(賣出)與股票現(xiàn)貨市場金額相當(dāng)或相近、但交易方向相反的股指期貨合約，以期在未來某一時間通過賣出(買入)期貨合約來補償股票現(xiàn)貨市場價格變動所帶來的實際價格風(fēng)險。我們預(yù)期2010年投資主線將主要圍繞消費結(jié)構(gòu)升級、通縮轉(zhuǎn)向通脹和人民幣升值，而鑒于市場力量回歸均衡，因此主要把握一些結(jié)構(gòu)性的機會，而在這個過程當(dāng)中，仍需提防經(jīng)濟中的風(fēng)險，如國際經(jīng)濟風(fēng)險給中國經(jīng)濟帶來的不確定性、房地產(chǎn)以及資產(chǎn)價格泡沫風(fēng)險以及中美之間的貿(mào)易摩擦?xí)�給出口帶來的負(fù)面影響等，戰(zhàn)略性地采取防御手段，合理運用套保策略，可以成功抵御經(jīng)濟復(fù)蘇過程中存在的系統(tǒng)性風(fēng)險。

　　猜想二：事件沖擊催生套利機會

　　實證研究表明，突發(fā)性事件引發(fā)的市場超預(yù)期表現(xiàn)，常常帶來比較好的期現(xiàn)、跨期套利機會。目前來看，在2010年市場可能在以下三方面存在超預(yù)期因素，分別是：通脹、貨幣政策調(diào)整、人民幣升值。

　　通脹方面：中國通脹率已經(jīng)由負(fù)轉(zhuǎn)正，并有望逐步上升。目前市場預(yù)期2010年的通脹在2%左右，但基于貨幣、勞動力供給及產(chǎn)能缺口等三個中長期方面的因素，以及農(nóng)產(chǎn)品、食品、各種公用事業(yè)及服務(wù)價格的提升等短期因素，通脹走勢存在超預(yù)期的可能。

　　貨幣政策調(diào)整方面：目前市場預(yù)期2010年初重新動用準(zhǔn)備金率或準(zhǔn)備金利率，4月份時候可能開始分兩次加息。不過，由于近期價格數(shù)據(jù)的異動，我們在謹(jǐn)慎關(guān)注官方管理通脹預(yù)期可能的超預(yù)期行為。月度數(shù)據(jù)，尤其是價格數(shù)據(jù)的異動將引發(fā)官方預(yù)期管理的信號釋放，對資本市場可能產(chǎn)生不確定和壓抑。

　　人民幣升值方面：目前預(yù)期明年全年人民幣升值幅度將在3-5%，開始升值的時間點可能在一季度末至二季度，但有可能提前。09年12月份出口同比增長17.6%，大幅超預(yù)期，且為09年以來首次轉(zhuǎn)正。如果中國出口增速如果要高于全球出口平均增速，無疑會引起人民幣巨大的升值壓力和貿(mào)易摩擦。

　　猜想三：投資者吹響進攻的號角

　　根據(jù)海外經(jīng)驗來看，股指受股指期貨上市消息刺激，權(quán)重股籌碼成為稀缺資源，再加上股指期貨相關(guān)題材概念股炒作此起彼伏，市場有望展開一波凌厲的攻勢�？紤]到股指期貨交易與現(xiàn)貨交易最大的區(qū)別就在于期貨的保證金制度，即股指期貨可以利用杠桿放大利潤和損失，交易者可以用較少的資金完成多出數(shù)倍交易。因此，交易者在投機股指期貨時關(guān)鍵是對指數(shù)趨勢的把握，另外還要重點考慮倉位頭寸和資金的合理配置。如果投資者擁有強大的擇時能力或者擁有高超的預(yù)測價格技巧，期貨杠桿完全可以滿足投資者發(fā)起進攻，追求超額收益的需求。